■　王琪

    2011年，香港人民币离岸市场发展势头依然迅猛。香港金管局（HKMA）公布的数据显示：今年5月香港跨境贸易人民币结算额为1534.35亿元人民币；截至5月底，在港人民币存款增至5488亿元，环比增长7.5%。据金融产品中心估计，2011年全年跨境贸易结算人民币接近2万亿规模；年底人民币存款将增至1万亿元左右。大量人民币屯驻香港，造成香港市场人民币债券利率不断走低。

    人民币想要真正国际化，光是走出去是远远不够的，还应包括以下三个方面：第一，人民币现金在境外享有一定的流通度；第二，以人民币计价的金融产品成为国际各主要金融机构包括中央银行的投资工具；第三，国际贸易中以人民币结算的交易要达到一定的比重。这是衡量一国货币国际化的通用标准，其中最主要的是第二点。眼下，如何让留港的人民币“海归”成为亟待解决的问题。目前境外人民币回流内地，已经建成的方式只有两个：一个是通过经常账户以贸易结算的方式回流；另一个则是用外商直接投资（FDI）由内地审批的方式来做。我国经常账户已完全开放，通过贸易结算方式的方式回流已非常成熟。近年来，我国国际收支的持续顺差，主要来源于经常账户顺差，特别是贸易账户盈余。人民币国际化的一个重要内容就是要实现人民币在资本账户下的开放，而日渐加速的人民币国际化进程反过来也促使监管层加快在这一方面的探索。

    6月21日，中国人民银行公布《关于明确跨境人民币业务相关问题的通知》，正式明确外商直接投资人民币（人民币FDI）结算业务的试点办法，对此业务进行规范将进一步打通人民币双向流动渠道。人民币FDI的出炉，与上述跨境人民币贸易结算额迅速膨胀直接相关。其实，去年下半年以来就有一些个案试点的人民币FDI项目获批，央行此时发布这份文件，主要目的在于明确个案试点的一些程序，以规范外国投资者以合法获得的人民币来华投资。

    根据通知内容，所有外资企业都可申请将将离岸市场募集的人民币资金以人民币FDI形式回流至内地。一方面，对有志于发展内地业务的境外企业来说，可以直接从境外（主要在香港）融集人民币资金，然后以FDI方式投入内地实体经济；另一方面，境外产品设计人员也可以通过种种方式，将境外人民币设计成合适的产品，然后以FDI方式进入内地市场参与实体经济的投资。不论哪一种方式，都扩大了境外人民币的“海归”速度。

    当前，持有在港人民币的最大动机仍在于人民币升值预期。如果这一预期未能实现，则前景不容乐观。随着人民币FDI推出，人民币回流机制或得以理顺，有望吸引更多投资者持有人民币或人民币产品。可以说，人民币FDI开放的一小步，或许可以引领人民币资本账户开放的一大步。从这方面说，此项政策代表着人民币国际化迈出了重要的一大步。当然，我们也注意到，目前人民币FDI仍停留在个案审批阶段，通知的出台更多是规范审批程序，同时防范热钱流入。这是过度性规则，更高层次的整体性规范必将会在不久的将来出台。

    除此之外，人民币回流机制还有人民币债券以及业界热议的小QFII。人民币债券实际上走在人民币FDI之前。2010年8月16日，央行发布通知，允许境外央行或货币当局、港澳人民币业务清算行、跨境贸易人民币结算境外参加行等三类机构投资银行间债券市场。在当时人民币自由化程度不高的情况下，此举给予境外人民币存款工具的提供方（例如港资清算行）直接进入以本地货币结算的政府债券市场的机会，也象征着监管层在探索人民币回流机制上迈出了第一步。但为了规避风险，规定通过对人民币资金的来源及境外银行核准额度的规定限制了境外机构的投资规模，允许参与银行间债券市场的，还只是一些大金融机构及央行，境外普通居民与投资机构很难从中受益。在此限制之下，人民币债券可预期发展规模远不及人民币FDI。至于业界热议的小QFII，目前，证监会公布的进程是中资证券机构香港子公司募集境外人民币投资境内的相关配套已经初步完成，相信其推出也只是时间的问题。但小QFII的推出牵涉到资本账户中证券投资这一关键项目的开放，监管层推出小QFII的同时必将附加更严格的准入及交易限制。

    可以看出，从人民币债券到人民币FDI再到可能的小QFII，监管层对于在港人民币回流机制的探索是渐进式的，因为这一过程中伴随着资本账户的逐步开放。未来，如果监管层能出台更高层次的政策法规，将人民币FDI程序透明化，使得所有符合条件的外商投资企业都有机会以人民币FDI替代部分外币FDI，将给离岸人民币贷款及人民币回流带来积极的影响。（中国社科院陆家嘴研究基地）

    （文中观点为个人观点，仅供参考，不构成指导建议）