辛乔利

美国哲学家、乔治·桑塔耶拿曾说，忘记过去注定会重复过去。到今年9月，全球金融危机已经过去十年了，然而，人们对引发金融危机的根源以及如何防止下一场危机仍处于模糊状态，对引发这场危机的金融创新谴责声多于理性分析。本文试图对现代金融创新面临的窘境做一个初步分析，旨在为读者提供一些深层次思考。

几个世纪以来，金融创新一直处于两难的窘境。一方面，它是贯穿于现代金融史的主线，其最终目的是通过市场、机构、产品和工具的设计,实现资源最有效应用，以及更安全地面对不确定的世界；然而，金融创新在为经济社会带来高效与便利的同时，又由于创新工具背后的理念与动态市场的矛盾，以及现实世界各种复杂因素的互动与影响，为社会带来预想不到的灾难。同人类社会其他领域一样，金融创新也是在沿着这样一个充满矛盾的道路上前行。

追求完美市场

在人类几千年历史演变过程中，完美市场是一种理想状态：它意味着家庭、企业和政府以最合适的价格，最快速度获取资金、找到最合适的投资机会，以双赢方式分享风险。然而，现实社会中不存在完美市场，而是普遍存在着信息不对称、道德风险、监管与中介的高成本以及人类行为的变幻莫测。正是这些不完美提供了源源不断的创新空间。金融创新通过各种技术、工具和组织形式，以提供便利、降低成本和分散风险为核心，有效地克服信贷、投资、交易和支付方面存在的缺陷。在某种意义上，金融创新是人们试图解决经济生活中这些不完美市场的一把钥匙。

金融的需求可以追溯到在美索不达米亚兴起的城邦。由于当时城市规模有限，大家相互熟悉，自觉遵守借钱时的承诺。随着有关土地和财产权的需求，合约成为交易双方的系统记录工具，熟人之间的承诺变为正式合约奠定了金融的基础。由于存在着违约风险，交易双方需要信用中介。文艺复兴时期，意大利的佛罗伦萨成为金融中介的发源地。一位金器商利用放金器的保险箱，为邻居保管钱的做法成为现代银行的雏形。金融中介的问世为实现资金跨时间和空间的转移提供了便利和信任的基础。如，银行的核心功能是将储蓄存款用于发放贷款。本质上讲，储蓄是用今天的钱获取明天的收益，贷款是用明天的钱为今天所用。

随着社会和经济的发展，银行在资金来源和业务范围方面的局限性日益明显，难以满足日益增长的复杂需求。资本市场的问世成为企业筹资和投资渠道的的重要补充，也由此创新出更多的债务工具和市场化中介。金融创新通过设计与安排将社会上资金组织起来，满足政府、企业与家庭在筹资、投资和风险管理方面复杂而多样化的需求，成为新贸易路线、新边疆的开辟、现代公司的发展以及社会演变的推力。

资本市场工具伴随着经济发展过程中不同客户群和市场的需求，不断演变出新的变种：股市大跌打开了固定收益市场的大门。资本市场投资对专业知识和规模的要求，催生出一批集合投资模式，由专业人士负责打理投资，收取手续费。对冲基金针对高净值富人，而共同基金降低投资门槛，让更多家庭和个人参与资本市场，实现金融民主化。

由于银行贷款难以满足不同企业的多样化需求，导致有潜力的企业得不到资金发展，而高净值投资者缺少实践与技能，同初创企业一起解决成长问题。风投和私募的问世解决了初创企业筹资无门的难题，将社会闲置资金引向投资，让更多有才华的企业家的梦想成为现实。

随着利率管制越来越制约经济发展，一批突破利率管制的金融创新破土而出，花旗银行的前身国民城市银行率先推出大额存款凭证，凭借稍高于存款的回报，吸引着机构投资者和富余个人，将小投资者拒之门外。货币市场基金解决了小投资者投资国债和商业票据市场的难题，为储蓄提供了一个新的投资渠道，也成为市场化中介的基础。其流动性强，安全和期限短等特点受到机构投资者青睐。

针对股市的跌宕起伏，被动式投资方式开始流行起来。在共同基金基础上演变出来的指数共同基金构成又一个包括股票和债券在内的基金大家庭。在指数共同基金基础上，为了克服交易受限和手续费过高的缺陷，交易所交易基金应运而生。

经济衰退和企业并购大潮让垃圾债成为固定收益投资中的一个新类别，为企业带来及时雨，也满足了市场上部分投资者对高回报的需求。

抵押贷款市场缺少流动性带来证券化的创新，它不仅解决了少数族裔和低收入人口的住房问题，也开启了商业银行从传统的借贷功能逐步向发起和分销模式的转变，加深了信用市场与资本市场的融合。证券化的崛起为一大批非银行金融中介提供了机会，它们以市场为核心，满足社会在特定时期对资金的需求，也让美国成为世界上规模最大，效率最高的证券市场。

针对美国国内在利率、准备金和预扣税方面的束缚，一个利用不同国家之间在监管和税收等方面差异的欧洲美元悄悄诞生，将储蓄资金跨越国境，更大范围寻找投资机会，也为不同缺少资金的国家和企业带来福音，开辟出一个全球范围的国际金融市场，也为美元国际化铺平道路。成为最具革命性的金融创新之一。（一）