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经常项目逆差对中国货币政策的影响

发布时间:2018-07-04

 

 

 

■ 郭强

2018年一季度我国经常项目逆差282亿美元,为2001年第二季度以来首次出现季度逆差,加之中美贸易摩擦磋商不断推进,中国或扩大自美进口规模,中国经常项目可能出现趋势性逆差。外贸形势变化对于货币供给将产生较大影响,央行货币政策“稳健中性”内涵也将不断丰富。

一、中美贸易争端解决短期降低中国对美贸易顺差

今年3月份,特朗普明确要求中国对美国的贸易顺差减少1000亿美元。在5月4日中美首轮磋商之后,美方谈判框架显示,美国要求从2018年6月1日开始,中国在两年内减少对美贸易顺差2000亿美元。5月24日,中国外交部发言人表示,积极扩大进口是中方长期坚持的政策。

以2017年中美贸易规模为测算基础,假设中国同意减少1000-2000亿美元对美贸易顺差,在其它条件不变情况下,中国的整体贸易顺差也将相应减少,可能对中国GDP增速形成0.2-0.5个百分点的拖累,外汇储备将可能降至甚至低于3万亿美元,相应外汇占款也将出现净减少态势。

二、贸易顺差改变货币供给机制

1994年以来,中国国际收支实现了双顺差,外汇占款成为基础货币供应的重要渠道。当前我国基础货币余额约为32万亿,其中外汇占款约21.5万亿。其它基础货币包括MLF(4.2万亿)和PSL(3.1万亿)。因此,外汇占款变动将直接影响国内货币供给情况。

1.中国扩大进口将令外汇储备和外汇占款承压,进而减少国内货币供给

近年来,中国国际收支经常账户顺差逐年收窄,2017年经常账户的顺差从2016年的2022亿美元(占GDP的1.8%)降至1649亿美元(占GDP的1.3%),2018年一季度我国经常账户逆差282亿美元。若中国大幅增加从美进口,必然会造成外汇储备下降,加大人民币贬值和资本外流压力,实体企业结汇意愿不足,外汇占款也将相应下降,进而引发货币供给减少。

2.货币供给减少将拖累实体经济,加大金融市场波动

今年一季度我国GDP名义增速已由2016年1季度6.9%的低位回升至目前的10.2%,同期社会融资增速虽回落,但还保持在GDP曲线之上(10.5%),但M2的增速却已降至8.2%的历史低位。此外,货币乘数(M2/基础货币)于今年1月份升至5.6之后,已连续两个月下降,货币乘数的缩小更会加重M2下降态势。当前货币供给增速和经济增速出现严重不匹配,若未来中国贸易顺差减少导致货币供给状况进一步恶化,必然会引发实体企业融资难融资贵、货币市场利率波动幅度加大的问题。

三、宏观调控导向出现变化

今年《政府工作报告》明确提出“稳健的货币政策保持中性,要松紧适度。管好货币供给总闸门,保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长,维护流动性合理稳定,提高直接融资特别是股权融资比重。”

4月17日,央行决定从2018年4月25日起,下调人民币存款准备金率1个百分点;各银行将各自按照“先借先还”的顺序,使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利。

4月23日,中共中央政治局召开会议,强调要坚持积极的财政政策取向不变,保持货币政策稳健中性,注重引导预期,把加快调整结构与持续扩大内需结合起来,保持宏观经济平稳运行。

5月9日,央行强调,适应货币供给方式新变化,创新和丰富基础货币投放渠道,稳慎把握流动性调节,促进货币信贷及社会融资规模合理增长。

从历史经验看,外汇占款大幅波动将会显著影响货币供给,进而影响央行货币政策。2014年以来,新增外汇占款规模持续下降,导致基础货币投放阻滞,为增加基础货币投放,更好的引导市场利率,央行创设了中期借贷便利(MLF)和抵押补充贷款(PSL),以此加大基础货币投放力度。

四、后期货币政策展望

预计在“双支柱”调控框架持续完善的基础上,货币政策的“稳健中性”内涵也将不断丰富,且会在后期货币政策工具运用上有所体现。

1.多渠道保持基础货币投放稳定。预计央行仍将常态化通过SLF、MLF、PSL、再贷款、再贴现等渠道投放基础货币。

2.中美利差依然会对中国货币政策产生一定制约。美联储近三次加息后,央行均也小幅上调了政策利率,预计后期央行仍会保持跟随美联储小幅加息的思路。

3.保持流动性合理稳定。在全球主要经济体货币政策正常化背景下,相应央行的政策利率也是易上难下,加之在“防范金融风险”的宏观目标下,金融监管还将持续强化,为保证货币金融环境的稳定,需要央行通过数量手段来保持流动性合理稳定。

4.汇率将在均衡水平上更具弹性。鉴于中美贸易争端的复杂性和长期性,相应中国的外贸环境不确定性提升,这些变化均要求人民币汇率提高弹性,但在“不可能三角”客观制约下,预计央行将通过提高汇率弹性来避免其给其利率政策产生过多压力。

5.提升资产负债表工具的使用频率。今年4月17日,央行创新了“定向降准”工具,即商业银行可以用降准资金置换MLF,表明央行正在尝试通过资产负债表工具,来实现调控意图。

(建行金融市场部市场研究处)